Приветствую, с вами снова я, Александр. Продолжаем разбирать M&A кейсы – на очереди СП Яндекса и Убера.
Сделка была закрыта в феврале 2019, однако мы понимаем, что в цены закладывалась сделка еще задолго до закрытия – так же, как в цены Магнита сразу была заложена продажа Галицким пакета, несмотря на то, что закрыта сделка была только спустя месяц.
Сделка Яндекс-Убер была одобрена ФАС 24 ноября, при этом объявлено об этой сделке было еще 13 июля 2017.
Будем поступать по плану – представим, что мы в 13 июля 2017 года и только что увидели новость. Проанализируем, как изменилась стоимость Яндекса с точки зрения фундаментального анализа.
Слияние с крупным мировым игроком – в первую очередь, эта сделка раскрывает стоимость одного из сегментов бизнеса Яндекса. На момент сделки практически не было информации о бизнесе Я.Такси, так что оценить эту часть Яндекса было сложно, и в цены акций эта часть не закладывалась (прибыль она не генерировала).
Что мы узнали в момент объявления о сделке:
Оценка компании – сами Яндекс и Убер оценили объединенную компанию в 3,725 млрд долларов. Доля Яндекса в ней – 59.3% (около 140-150 млрд руб в деньгах, что составляло 26.4% от капитализации Яндекса на тот момент, долга у Яндекса не было).
Денежные расходы – Яндекс проинвестировал в СП 100 млн долларов (1% от капитализации на тот момент).
Что получается – Яндекс отдал в СП непрофильный актив, который скорее всего не закладывался в цену акций (был 0 для инвесторов) и заплатил кэша на 1% капитализации, взамен получил долю в активе с определенной оценкой (теперь 0 будет превращаться в 140-150 млрд руб по мере раскрытия стоимости СП).
Триггеры раскрытия стоимости – понятно, что рынок не станет верить Яндексу и Уберу «на слово», что их бизнес столько стоит – нужно подтверждение публичными аналогами. На тот момент ни Uber, ни Lyft не были публичными компаниями, поэтому оценить стоимость СП рыночным методом было сложно.
Получается такая фундаментальная картина - по мере раскрытия стоимости мировых операторов такси (Uber, Lyft, Didi) эти 140 млрд руб будут закладываться в оценку Яндекса (это примерно 400р/акцию). Сроки проведения IPO в то время были неточными, и с учетом типичной скорости подготовки к IPO и принятия решений – вполне логично выглядела предпосылка, что приток этих 400руб размоется минимум на полгода-год (по факту прошло уже полтора года, а IPO Uber до сих пор не состоялось).
Итого: краткосрочно минус 1% (-16 руб) и долгосрочно плюс 26% (плюс 400руб).
Теперь посмотрим, как это происходило на самом деле:
В день объявления об СП котировки Яндекса подскочили c 1659 до 2000 руб, в моменте котировки доходили до 2039 руб:
Получается, рынок буквально в течение двух часов заложил в цену +340-380 руб. Почти весь апсайд, который логично было распределять постепенно, был заложен сразу, то есть рынок поверил в оценку СП, несмотря на отсутствие публичных оценок сопоставимых компаний.
Тут становится интересно, а какие были возможности заработать для «самых шустрых»? Посмотрим на 1-минутный график Яндекса в этот день, чтобы понять:
Как видим, цена росла стремительно, но не моментально: после новости в первую минуту можно было зайти ниже 1700, а потом в течение 10 минут была реальная возможность зайти по 1750.
Это все краткосрочная реакция рынка – как видим, здесь фундаментальный анализ ошибся, и рынок оказался очень доверчив. Теперь посмотрим на долгосрочную динамику Яндекса после новости:
Как видим, еще полгода после новости цена Яндекса не росла, а находилась в боковике. Но примечательно – ниже цены перед сделкой Яндекс уже не опускался. Почему так получилось – основной бизнес Яндекса постоянно растёт, и в то время тоже рос, поэтому в отсутствие сделки Яндекс просто постепенно рос бы – а получилось, что органический рост гасился эффектом от слишком быстрой реакции на СП с Убером – спекулянты фиксировали прибыль, рынок переосмысливал сделку и постепенно понимал, что деньги этот актив принесет нескоро.
Подытожим – рынок по-разному относится ко всем компаниям. В случае с Яндексом и Убером мы увидели очень высокий уровень доверия к оценке актива, который раньше практически не закладывался в цену. Этот пример иллюстрирует, как компания может владеть активом, который совсем не закладывается в стоимость компании рынком, потому что рынок не понимает, как этот актив оценить. И при появлении какой-то достоверной оценки рынок достаточно быстро может заложить в цену стоимость этого актива, который ранее не видел.
