Финансовый проект Finance Marker опубликовал цену под нашим именем в 508 рублей по Газпрому. Авторы проекта сказали, что они опирались на наш пост от ноября 2019 г. Ссылка на пост.
В действительности, наша целевая цена по Газпрому: 258 рублей/акцию. Скрин из Refinitiv.
Такая разница происходит из-за периодического обновления нами целевого показателя в нашей платной подписке. Отсюда, FM не могли знать нашу актуальную целевую цену по Газпрому.
Коллеги из Finance Marker готовы убрать эту оценку, но это не отменят следующий факт: обновление целевой цены происходит регулярно, клиенты платной подписки в курсе этих изменений, а остальные читатели/инвесторы нет.
В этой связи, мы попросили нашего аналитика по нефтегазовому сектору Никиту Куйдо поделиться, как менялись прогнозы Invest Heroes на цену Газпрома за последний год, и в какой логике это было.
Наша рекомендация всем пользователям аналитики – смотрите на дату целевой цены
Для любого пользователя очень важно понимать природу возникновения целевой цены по компании, ее горизонт и актуальность на текущий момент.
Поэтому, после того, как вы узнали целевую цену по тому или иному активу, нужно посмотреть на дату ее установления, ее сроки и общерыночную обстановку, в которой она была сделана.
Инвестиционные банки и бутики обновляют целевую цену по активам минимум 4 раза в год после выхода очередной квартальной отчетности. Также переоценка может проходить после важных корпоративных событий, которые кардинально меняют взгляд на компанию.
При оценке Газпрома таких событий за последние 12 месяцев было несколько. Пройдемся по очереди по каждому их них.
История начинается в ноябре 2019 года с оптимистичного взгляда в будущее
С ноября 2019 мы переоценили компанию, потому что она изменила подход к распределению капитала:
1) Менеджмент объявил о росте коэффициента див выплат до 40% в 2020 и 50% в 2021 с уровней около 25% ранее;
2) Компания начала реализовывать непрофильные активы, в частности, реализовав казначейский пакет акций через SPO;
3) Был дан намек на будущее SPO Газпромнефти, что повышает ее капитализацию и дает кэш Газпрому в размере 10% капитализации ГПН;
4) Компания после долгих лет проектов за свой счет начала переводить проекты газопроводов и СПГ терминалов на проектное финансирование, тем самым снижая давление новых строек на денежный поток, высвобождая его для выплат дивидендов.
Новый подход позволял удвоить дивиденды, доведя их до 20-25 руб. на акцию. Это давало оценку на уровне 343Р (и в наибольшем оптимизме 500Р), о чем мы написали в ноябре 2019.
Оставалось риском лишь выполнение обещаний менеджмента: т.к. компания - государственная, была вероятность, что Газпром пересмотрит свои планы под те или иные гос. задачи или в результате пересмотра налогообложения.
С точки зрения рынка газа, было показано восстановление на «высоком сезоне». Мы ожидали, что тренд продолжится. Этому способствовали холодная погода конца 2019 г. и развитие тренда на экологичность (замену угольных мощностей газовыми).
Американские и европейские угольные мощности, ГВт
В конце зимы мы снизили свою целевую цену
Тем не менее, уже к концу января стало ясно, что газовый рынок преподнёс сюрприз - цены начали снижаться под давлением конкуренции в СПГ. Так, с ноября по январь цены упали на 34%.
Опираясь на новые данные (снизив прогноз по рынку газа до среднегодовых значений), мы пересчитали оценку Газпрома и поставили акцию на HOLD с целевой ценой 249 и апсайдом 7-8%, тем самым давая сигнал, что акция больше не входит в список наших фаворитов, и это казалось правильным решением.
Мы были одними из немногих аналитиков, кто не был быком по Газпрому, и весной с приходом COVID это защитило портфели наших подписчиков.
С введением локдаунов Газпром упал до 155 руб., и перед нами встала задача оценить его в условиях потенциального кризиса в мировой экономике и снижения нефти до $30. В середине марта мы определили справедливую стоимость Газпрома в 145 рублей/акцию.
В апреле и мае мы оставались пессимистами по Газпрому
Против наших ожиданий мартовское падение было быстро выкуплено рынком. Мы в этом усмотрели:
- ажиотаж толпы перед дивидендами;
- реакцию инвесторов на большом притоке ликвидности на рынок;
- большой аппетит из-за существенных дисконтов в стоимости активов.
Выкуп Газпрома происходил против продолжающегося падения цен на газ: с марта по июнь каждую неделю рынок обновлял свои исторические минимумы.
В связи с этим, мы не спешили к большому оптимизму в акциях компании.
В своем медвежьем настрое по газу мы были правы. Несколько ежемесячных отчетов мы верно предупреждали о дальнейшем снижении в мировых бенчмарках на газ. Всего с ноябрьских максимумов 2019 года газ марки NBP упал на 81%!
Нам оставались непонятными сроки восстановления рынка газа, а также судьба американских поставок СПГ в Европу: активная торговля сжиженным природным газом продолжалась, что мешало слому нисходящего тренда.
Летом мы держали Газпром на «HOLD»
Настоящий разворот на рынке газа пришелся на июль/август. Это стало возможным, благодаря:
- уходу части американского СПГ с европейского рынка;
- началу заполнения европейских хранилищ газом перед осенью-зимой 2020 г.
В этот момент мы считали, что Газпром не сможет поставлять большие объемы газа по своим трубам в Европу из-за ограниченности спроса, влияния пандемии и локдаунов на промышленную активность.
Также пессимизм во взгляде на компанию вселял общий негативный информационных фон вокруг Газпром влияли санкционные настроения вокруг Северного потока-2. Поэтому мы удерживали свою рекомендацию на HOLD и отдавали предпочтение другим компаниям на рынке.
Осенью мы увидели интересный апсайд в стоимости акций
С началом осени мы стали понимать, что Газпром настроен выплатить символические дивиденды. А тренд на восстановление в газе развивается с ускорением.
Также мы посчитали, что восстановление макропоказателей уже не за горами: на конец 2020-начало 2021 г. намечался выход вакцин. Они должны были убрать неуверенность в промышленном спросе, а также подстегнуть рынки на risk-on. На этом ожидался рост стоимости сырья.
К тому же, газ марки NBP от своих минимумов прибавил +320%! от своих июньских минимумов, что в абсолютном значении вернулось к уровням прошлого года.
Со снижением целевой доходности по бумагам по всему рынку мы увидели апсайд в акциях Газпрома в 27%. Это мы отметили в своем отчете за 2К2020 г. для своих подписчиков, но с осторожностью не стали ставить на BUY сам Газпром.
После выхода отчета за 2К2020 и инвестиционного комитета с обсуждением текущей ситуации на рынке 7 сентября мы открыли инвестиционную идею в Газпроме с прицелом на 225 рублей со статусом BUY.
Однако осень принесла несколько негативных сюрпризов самому Газпрому:
- Польский штраф. Газпрому предъявили штраф от польской антимонопольной организации из-за несанкционированного Северного потока-2 на 7,6$ млрд. Потенциально это могло ударить по FCF и реальному источнику дивидендных выплат компании;
- Строительство нового газопровода из Азербайджана в Турцию и новой ветки в Италию. В этом мы увидели очередное фундаментальное давление на европейский рынок газа и с осторожностью снизили целевую цену: с завершением проекта ожидалось появление дополнительного предложения и снижение цен на газ в Европе.
В связи с этим, мы 2 раза пересмотрели свои прогнозы по компании и, в целом, сменили оптимизм на сдержанный консерватизм. Инвестиционная идея оставалась из-за сохранения целевого апсайда в 20% по бумаге.
По этим двум событиям мы сделали обновление в нашем телеграмм-канале. К примеру, это заметка по польскому штрафу с нашей логикой оценки:
На ноябрь ситуация была следующей:
- На рынках начался ажиотаж из-за выхода новостей по вакцинам. За ноябрь нефть прибавила +28%, а газовый показатель NBP после небольшой коррекции еще 9,3%;
- Вышла отчетность Газпрома за 3К2020, в которой он показал высокий уровень продаж газа в Европу в 56,2 млрд куб. м. (выше, чем прошлогодний показатель в 53,5 млрд куб.м.). Почему это хорошо: третий квартал ожидался хуже по реализации «голубого топлива» из-за конкуренции с катарскими, азербайджанскими и др. поставками газа. Но компания показала устойчивым уровень прокачки газа. После этого периода ожидалось постепенное улучшение положения на рынке.
В связи с этим, мы пересмотрели свои оценки на 12 месяцев вперед и поставили твердый BUY по акциям Газпрома.
С того момента прошло около месяца, но по компании мы остаемся оптимистами. Это мы освещали на своем «Дне стратегии»:
Мы видим, что впереди Газпром будет оправляться от пандемии и увеличивать див. выплаты акционерам в соответствии со своей див. политикой. Причины нашего оптимизма кроются в следующем:
- Рынок газа сейчас практически восстановился к максимумам 2019 г.;
- Поставки СПГ переориентировались в Азию из-за бОльшей маржинальности;
- Макропоказатели восстанавливаются с общим оптимизмом на скором уходе пандемии в «хроническую стадию».
Сам «газовый гигант» оптимистично смотрит на рынок. Его приверженность к снижению капитальной программы, настойчивость в следовании дивидендной политике подтверждает нашу смену ожиданий от компании годом ранее.
Также с желанием реализации долей в своих активах компания ориентируется на проведение SPO Газпромнефти. Газпрому нужен кэш для собственных нужд и выравнивания своего финансового положения. Об этом мы тоже сказали на нашем вебинаре 23 декабря.
Однако в Газпроме остаются санкционные риски. Администрация Трампа пообещала препятствовать реализации Северного потока-2. Поэтому в акциях компании сохраняется дисконт к стоимости из-за этого.
Резюме
Оценка Газпрома менялась в соответствии с турбулентностью на рынке газа, общем макро фоне, а также из-за собственных преображений. Сейчас мы видим привлекательным Газпром на горизонте в 12 мес. с целевой в 258 руб./акцию.
Мы призываем проверять информацию в бесплатных источниках и строить свою торговлю исключительно на актуальных проверенных данных.
